Conditional Pass-Through Covered Bond

在前一篇文章中，我们研究了抵押债券。我们讨论了为什么抵押债券被认为比资产支持证券更安全。我们还解释了双重追索权如何使抵押债券几乎无风险，并给予投资者他们需要的信心，即使最终获得的收益较低。

然而，发行者和抵押债券持有者都面临一些问题。为了消除这些问题，一种新型抵押债券——有条件流通抵押债券应运而生。在这篇文章中，我们将更深入地了解这种新型债券。

抵押债券的创建方式使得违约的可能性变得相当小。这是因为抵押债券具有双重追索权。因此，如果债券的现金流不足以支付债务，投资者可以追索一个已经预留的资产池。这个资产池通常被称为覆盖池。如果覆盖池也不足以支付债务持有人，那么责任就落到发行人身上，他们需要维持抵押债券在其账面上。

现在，在理论上，很容易就可以从覆盖池中清算资产并使用所得款项支付投资者。然而，债券发行者一次又一次地发现，在现实生活中实施这样的改变是相当困难的。

这是因为构成覆盖池的资产非常专业化。这意味着只有有限数量的买家对这些资产有任何用途。然而，与此同时，卖方面临着时间上的紧迫感，他们需要在某个日期之前做出支付以避免违约。

最终结果是，买方意识到卖方时间紧迫。因此，他们经常串通起来，提出极低的报价来收购资产。由于卖方面临时间短缺，他们被迫在极低的价格下进行恐慌性抛售。

最终结果是，债券持有人以及公司的股权持有人都会遭受损失。与此同时，那些以低价购得资产的买家则会获利。

信用评级机构也意识到了这种情况。因此，他们只给高度抵押化的抵押债券良好的信用评级。这导致公司以次优的方式部署其资产。有条件流通抵押证券就是为了克服与这种恐慌性抛售相关的问题而创建的。

随着时间的推移，所有利益相关者都意识到，在违约的情况下，没有用人为的时间限制来迫使卖方清算资产。这种人为的时间限制只会鼓励潜在买家出更低的价钱，最终导致所有利益相关者的损失。

因此，为了防止这种人为的时间限制，投资者现在创造了一种系统，即抵押债券将采用流通结构。简单来说，这意味着在发生违约的情况下，如果借款人无法在某个期限内偿还资金，那么资产的所有权将转让给债券持有人。

现在，既然所有权完全转移到债券持有人手中，他们希望以公平价值出售资产以清算其股份。然而，与之前的安排不同，债券持有人将有动机等待直到获得公平报价再出售资产。

通过向债券持有人提供资产所有权，人为的时间限制效应大大减少。因此，潜在买家也没有动机再串通压低价格。最终结果是，公司利益相关者保留的价值更多，因恐慌而损失的价值更少。

有条件流通抵押债券的一个好处是，即使某个特定债券系列出现现金流问题，发行人也不会被视为破产。只要按照先前约定的现金流计划支付，其他系列债券仍不被视为破产。能够单独对待每一系列债券的能力对于投资者来说非常重要。
由于与常规违约相比，因恐慌性抛售造成的损失较少，因此有条件流通抵押债券的问题需要较少的超额抵押。这意味着借款公司可以使用相同的资产发行更多的债券，从而筹集更多的资金。
有条件流通抵押债券能够在不增加成本的情况下降低风险。因此，它们从信用评级机构那里获得更好的评级。因此，它们能够发行收益率更低的债券。

最终结果是，有条件流通抵押债券比传统抵押债券更便宜、更有效。这就是为什么它们在未来几年内的受欢迎程度将会增加的原因。

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